山东省药用玻璃股份有限公司(600529)目前是全球主要的药用玻璃包装制品和丁基胶塞系列新产品的生产商之一,企业成立于1970年,拥有着50多年的生产经验和历史,在国内同行业产量、市场占有率、经济效益等各项经济指标均名列前茅,同时也是同行业中专业制造药用玻璃瓶和药用丁基橡胶瓶塞的上市公司,以医药、食品、日用品行业为服务对象,下辖四个分公司,六个子公司,是全国为数不多的能够为制药企业全套提供“瓶+塞+盖”药包材服务的企业。

　　山东药玻有长期从事药用玻璃生产经营的历史,公司产品以其产品质量优良在药用玻璃包装行业及制药企业中享有较高知名度,国内如恒瑞医药、齐鲁制药、华药集团、石药集团、扬子江药业、国药集团、复星医药等均为公司长期合作客户。

　　同时,公司持续深耕国际市场,取得了良好的销售业绩,出口份额持续保持增长,产品在国际市场获得了一定的品牌认可度,辉瑞制药、赛诺菲安万特、葛兰素史克、勃林格殷格翰、利洁时集团、宝洁等跨国公司都与公司保持合作。

　　公司拥有较为完备的销售服务网络,与众多客户建立了长期友好的合作伙伴关系。医药包装材料行业的特点之一是存在渠道壁垒,即考虑到药品安全性及相容性验证等因素,客户正常情况下不会轻易更换供应商,因此,完善的客户渠道资源使得公司具备了一定竞争优势。公司一直在积极开拓保健品产品包装市场、日化商品市场,并与伊利股份、蒙牛股份等非医药类客户建立了业务合作关系。

　　药用玻璃是最重要的药用包装材料之一,相对于其他医药包装材料,药用玻璃具有透明性、光洁性、阻隔性、化学稳定性、耐温性、相容性、再生性等诸多优良特征,是某些医药产品和生物制剂无法替代的包装容器,目前主要使用在于冻干剂瓶、粉针剂瓶、水针剂瓶、口服液瓶及输液瓶等方面。经过多年的发展,我们国家医药包装材料行业得到了较大的进步,行业在竞争格局上呈现出公司数众多、大规模的公司与中小型企业并存、经营分散、竞争充分等特点。目前我国各类药包材生产企业逾千家,其中药用玻璃生产企业 200 多家,国内包括山东药玻、肖特、格雷斯海姆、力诺特玻、正川股份和四星玻璃等在内的大型生产企业占据了主要的市场占有率,头部企业的龙头效应较为明显。

　　国内药用玻璃市场规模为 233.7 亿元，中硼硅占比不及 10%。2014-2017 年，药用包材市场规模 714 亿元增至 1250 亿元，其中药用玻璃从 196.5 亿元增长至 233.7 亿元，CAGR 分别为 9.8%和 2.9%。2020 年以来新冠疫苗等药品玻璃包材需求量开始上涨推动药用玻璃在医药行业市场规模占比增 长。目前发达国家药用玻璃以中硼硅为主，但其生产所带来的成本高、技术难度大，我国出于成本考虑和技术限制，目前以钠钙玻璃和低硼硅玻璃为主，中硼硅玻璃仅占 7.8%，中硼硅玻璃渗透率还有较大提升空间，预计将在一致性评价等政策的推动下迎来快速释放。

　　不同药用玻璃按照工艺和用途品种较多，市场参与者也相对较多，但不同细分品类往往已经有较高的市场集中度。国内药用玻璃除了山东药玻，主要玩家还有德国格雷斯海姆、印度Piramal/AGI、德国肖特、正川股份、力诺特玻、日照鼎新等企业。

　　国内企业起步较晚、规模较小、产品品种类型相对单一，多数大规模的公司各自在某一产品方面有突 出优势，例如力诺特玻在管制瓶市场竞争力强，山东药玻在模制瓶市场占据龙头地位，且深耕药玻行业多年，企业规模大、产品链丰富，综合制瓶实力较强。山东药玻稳占模制瓶龙头地位，凯盛、四星领先实现中硼硅管量产。

　　国内主要药玻厂商中，模制瓶产品主要玩家为山东药玻，其市场占有率超过 80%，有较强的市场话语权。管制瓶方面，中硼硅和低硼硅产品几乎各厂商均有布局，性能较差的钠钙玻璃则已被多数厂家舍弃，转而积极研发中硼硅拉管以期实现国产替代。

　　目前仅凯盛君恒与四星玻璃实现中硼硅管量产，但售价仍低于海外龙头，国内正川股份与力诺特玻的中硼硅管正在研发中。

　　10月18日，公司公布2023年三季报，报告期公司实现盈利收入、归母净利及扣非净 利36.7/6.1/5.9亿元，同比+22.9%/+24.1%/+22.7%。单三季度实现盈利收入、归母净利及 扣非净利12.5/2.3/2.2亿元，同比+23.6%/+32.3%/+35.2%。23Q3公司业绩符合预期， 盈利修复维持韧性。23Q3公司实现经营活动现金流净额3.1亿，较上年同期0.9亿元明 显改善，环比二季度2.1亿同样改善明显。

　　毛利率方面，22Q3-23Q3公司单季综 合毛利率分别是26.8%、22.8%、23.7%、30.3%、30.7%，23Q3公司毛利率单季环比 +0.4pct，同比+3.9pct，虽9月原料纯碱价格波动幅度较大，但公司毛利率仍实现近9 个季度最佳水平，我们大家都认为主要由于公司中硼硅模制瓶稳步放量，以及前期公司存有 部分低价原料库存。进入23Q4，随着纯碱检修季结束、新增产能投放以及进口碱到港， 纯碱行业库存触底反弹，现货价格自高位松动，我们预计纯碱成本波动对公司23Q4影 响或相对有限。净利率方面，23年前三季度公司实现净利率16.7%，同比+0.2pct。费 用方面，23年前三季度公司期间费用率7.6%，同比-0.8pct，费用水平整体控制良好。

　　公司 大单品中硼硅模制瓶持续平稳放量，高毛利支撑公司成长持续兑现。药玻产品升级逻 辑攻防属性兼备，叠加中长期成本中枢下移，公司盈利弹性释放可期。由于公司中硼 硅产品放量及成本下降略超预期，国金证券看好中硼硅产品收入在整个业务结构中的占比提升，预计公 司 2023/24/25 年营收 48.67/55.12/63.41 亿元，同比增长 16%/13%/15%；归母净利润 8.13/9.42/11.05 亿元，同比增加 32%/16%/17%。维持“增持”评级。